Q：本次收購德邦的估值是135億，請問本次收購的背景和經(jīng)歷是怎樣的？

A：IPO之前德邦的估值基本在200億以上，從德邦上市開始，就與菜鳥、京東、順豐談過，早期談的估值有300億，因為當時德邦有6-7個億的凈利潤?，F(xiàn)在德邦業(yè)績承壓，按照二級市場的邏輯這個PE估值是可以接受的。德邦這類純直營的、做高端大件快遞和快運的企業(yè)在國內(nèi)是很稀缺的，可以說全國就這一家。按照德邦的潛力來看，135億的估值是不高的，且相對偏低。

Q：京東物流以私有化德邦為目標發(fā)起全面要約收購，德邦未來會私有化（退市）嗎？

A：無論是對于德邦還是京東，德邦的私有化是完全沒有必要的。德邦是完全按照合規(guī)自己IPO上市的，上市的含金量很高，并沒有借殼上市，德邦的“殼”對雙方來說都不應該被放棄。德邦的美譽度還是不錯的，一旦被私有化，裝到京東物流的牌子里，可能會被埋沒掉。

Q：對京東物流和德邦來說，雙方會產(chǎn)生什么協(xié)同作用？各自的業(yè)務又會怎么變化？

A：1）德邦的快運和大件快遞是一張網(wǎng)運營的，只是在末端交付上有差異，可以理解為是兩個產(chǎn)品，一套體系。京東物流的核心是背靠京東商城的前置倉體系。今年京東物流外部客戶收入占比過半，但從行業(yè)的角度看，京東物流的各項業(yè)務協(xié)同性還不夠，履約能力不足。我們看到京東物流幾百億的外單里，大部分還是傳統(tǒng)的合同物流，在市場上最拿得出手的還是倉配體系。對于一點發(fā)全國的異地大件快遞，京東物流沒有什么優(yōu)勢。因此，長鏈條的大件電商會與德邦有比較大的協(xié)同，其實在前幾個月京東商城很多品類已經(jīng)是指定德邦在做派送了，相當于已經(jīng)提前做好了測試。

2）其他的整車、倉儲等并不是德邦的強項，德邦的單公斤履約成本是2.3-2.4元，國外的DHL、羅賓遜的履約成本是0.4-0.5元，差距比較大。現(xiàn)在雙方的協(xié)同就是異地的大件電商。此外，京東原來的干線都是外包的，德邦的干線這么多年一直很強，德邦的車隊可能會與京東有協(xié)同，這對成本會有改善。

Q：德邦和京東物流在供應鏈方面是否會有融合？

A：短期內(nèi)很難看到協(xié)同。京東和德邦在這方面都不是市場的主流，德邦一年做10個億；京東去年（剔除商城、跨越）做了240-250億左右，但整體是虧損的。京東物流在做的供應鏈還是項目制，比如做的寶潔、聯(lián)合利華兩個項目在履約方面還沒有做到融合，那么和德邦的配套更難。

Q：京東物流2020年8月30億收購跨越，在跨越和德邦都并進來之后，如何區(qū)分二者在京東物流體系內(nèi)的定位、分工？

A：德邦和跨越在絕大部分情況下是不沖突的，差別比較大?？缭讲皇蔷W(wǎng)絡型企業(yè)，而是線路型企業(yè)（一二線城市間的高端空運線路企業(yè)），跨越可以承載的單量、噸位與德邦相比差距很大。德邦服務的是全網(wǎng)大件電商，跨越是服務某些線路上的要求高的特殊貨物。

Q：我國快運行業(yè)集中度很低，京東物流收購德邦，快運行業(yè)的競爭格局會更加頭部化，如何研判快運行業(yè)的競爭格局？這個賽道前景如何？

A：快運的廣義定義是指不足一車的零擔市場，那這個就是萬億級的市場。我們講的快運絕大多數(shù)時候是指順豐、德邦、安能這樣的網(wǎng)絡型快運。這其中有個零擔市場向全網(wǎng)網(wǎng)絡滲透率的概念，即多大的零擔貨適合進入網(wǎng)絡型的操作？

比如快遞、快運，中間有幾次中轉(zhuǎn)，用最大的載具去平衡干線運輸成本，但同時也要付出分揀成本?？爝f進出一個分撥中心要0.2元，其中10%（0.02元）是搬運成本，90%（0.18元）是分揀成本，但到了快運里面，由于重量上升了，搬運成本占比上升至20%-30%，即0.04元做搬運，0.16元做分揀，但客戶不會對分揀付溢價。對于“多少公斤適合做網(wǎng)絡型運作、多少公斤適合直發(fā)？”，預計現(xiàn)在500kg的貨都可以做全網(wǎng)快運，滲透率在向更高的公斤段延伸，這個市場已經(jīng)支撐了6-7家企業(yè)。

快運發(fā)展的3個階段，我們認為快運還是處于發(fā)展的早期，網(wǎng)絡型在整個零擔市場的滲透率還不高，各家的網(wǎng)絡也還沒建完善。處于2.0階段。11.0階段：早期德邦在這個階段做到了極致，可以下沉到每個縣，但問題在于網(wǎng)絡本身中轉(zhuǎn)次數(shù)太多，德邦達到日均1.5萬噸的量是，放棄了增長，上市后對利潤有訴求后無法做資源投入。所以我們認為快運公司的網(wǎng)絡建設本身是不健康的。22.0階段：網(wǎng)絡的拉直和產(chǎn)能的提升，日均產(chǎn)能到5-6萬噸的時候，才能考慮怎么用成本打贏專線。33.0階段：考慮資產(chǎn)，在產(chǎn)能達到10萬噸的時候才能考慮自建分撥，自營車輛，攤薄成本。

Q：當前的快運龍頭的競爭是價格廝殺還是穩(wěn)健發(fā)展的階段？

A：本來還是價格戰(zhàn)的時代，但快運拿錢最多的安能和壹米滴答，一個上市之后股價表現(xiàn)很差，另外一個被并購，現(xiàn)在一級市場給的資金比較少，行業(yè)價格戰(zhàn)相對比較溫和。中通快運和順豐快運發(fā)展相對較好。順豐快運有直營和捷達兩張網(wǎng)在運營，兩張網(wǎng)都在消耗現(xiàn)金流。

Q：京東物流有了德邦的加持，會對現(xiàn)在的物流巨頭（順豐、通達系、菜鳥等）有什么影響？

A：1）菜鳥并沒有上擂臺，菜鳥可以理解為是沒有商城的京東物流，菜鳥目前沒有明確的定位，但未來只能做成一家合同物流公司。2）本次并購對通達系基本沒有任何影響，京東和德邦都不具備打價格戰(zhàn)的能力。3）對順豐時效件的影響也不會特別大。對順豐快運本身會有比較大的沖擊，因為順豐快運網(wǎng)絡沒有完全建成，現(xiàn)在還是吃現(xiàn)金流的時候。德邦前幾年在與順豐競爭的時候會做讓步，是因為資源跟不上，但現(xiàn)在京東進來就不一樣了，京東可能會對德邦這套體系做改造。因此短期來講，對順豐快運的影響是最大的。

Q：長遠展望物流行業(yè)的格局，哪些巨頭會存在市場，他們的優(yōu)缺點在哪里？

A：站在物流的本質(zhì)去講，為什么會形成各個賽道？以及制造業(yè)和商業(yè)企業(yè)會把物流分離出來？有觀點認為只有菜鳥、京東這種掌握商流的才能做物流，這是嚴重的悖論。制造業(yè)和商業(yè)企業(yè)會把物流分離出來是因為外部資源的復用可以降低邊際成本，單票重量越小的邊際成本下降空間越大，這就越難由商流來控制。強如菜鳥，有阿里龐大的商流支持，但他對通達系的實際控制力還是很差，反倒是通達系在菜鳥面前有很強的話語權(quán)。長遠展望，能夠持續(xù)存在的企業(yè)：

1、背靠商流端（5家）：會有5家以內(nèi)的千億級企業(yè)能夠獨建自己的物流體系，而且能做部分社會化。

2、合同物流企業(yè)（10家）：1大而全的，如嘉里，DHL；2做細分的（門檻較高），如密爾克衛(wèi)，海晨股份；

3、交付履約端的企業(yè)：通達系里會有1-2家；快運會有2-3家大幾百億甚至千億級別的，這取決于快運在零擔的滲透率；大票零擔有2-3家，類似于ODFL。

4、大車隊企業(yè)的產(chǎn)生。

Q：請問交易的背景是怎樣的？德邦的老板為什么會選擇轉(zhuǎn)讓股份？是在其他行業(yè)有布局還是對這個賽道的不滿意？

A：崔總在早幾年對德邦的定位是介于韻達和中通之間，在其心目中是600-800億市值的企業(yè)。2014-2015年左右，德邦經(jīng)歷戰(zhàn)略的搖擺（主要是快遞業(yè)務），導致內(nèi)部爭議一直不斷，但由于當時市場競爭沒有很激烈，崔總處于放手狀態(tài)。2015-2016年崔總不怎么管公司了，等19年再接手的時候與業(yè)務距離比較遠，所以管理起來很吃力。

Q：怎么看順豐未來的發(fā)展？

A：順豐現(xiàn)在比較大的問題是沒有出現(xiàn)第二個像商業(yè)件那種快速增長，且比較利潤比較好的產(chǎn)品。它的快運雖然比較有市場競爭力，但是它的毛利是遠低于同行業(yè)的，而且需要大量的基礎設施投入，所以會比較吃現(xiàn)金流。像供應鏈、跨境、冷鏈、同城，這種都很難在短期內(nèi)出現(xiàn)強網(wǎng)絡效應和強規(guī)模效應，短期內(nèi)非常難出現(xiàn)這種第二個大單品。所以我們認為順豐這兩年比稍微大點的問題就是產(chǎn)品線拖得太長，而且只有一個比較好的利潤產(chǎn)品，其他幾個一直在拖著，所以短期利潤和長期的投入，這個之間其實是要做取舍的。比如說順豐快運里面是不是只保高端的順豐快運，而捷達賣掉或者保持少的資源投入。利好方面，順豐的空運是比較強的，我們認為未來順豐比較強的就是國內(nèi)的高端空運和它出口、進口的網(wǎng)絡這一塊，這個我們認為是順豐未來比較有可能來解決拖累的點。

Q：順豐同城、冷鏈等業(yè)務，未來需要幾年才能到一個比較好的狀態(tài)？

A：這個地方它要做取舍，現(xiàn)在有點貪多嚼不爛，因為現(xiàn)在能夠爭取到的資源是非常有限的。這里面要看長期順豐的基因能在哪個領域做得好。

Q：京東收購德邦，會不會對順豐時效件有影響，會不會發(fā)力時效小件？

A：其實這幾年德邦的時效件規(guī)模已經(jīng)比較大了，雖然和順豐比還差很多，但是對比它其他業(yè)務線，這塊增長還是比較快的，但是我們認為這兩三年內(nèi)應該對順豐沒有威脅，因為這個差距應該是幾十倍者上百倍的差距，我們認為最直接的沖擊還是對它直營快運那塊沖擊比較大。

Q：德邦在2021年是虧損的，京東物流收購德邦之后，會不會有什么措施來消化財務上的負擔？

A：京東整體費用只有28個億，和德邦其實差不多或者略低于德邦，但是它支撐的是一個千億級的盤子，德邦支撐的是一個幾百億的盤子，所以德邦在這塊其實是有非常大空間。通過一些改善，包括職能人員的壓縮等，德邦的利潤還是很容易能夠擠出來的。德邦的毛利額其實并不低，毛利額不低的話就有比較多的手段把利潤找出來。

Q：是不是在這種直營制物流網(wǎng)絡毛利相對來說都還可以，但是在精細化方面或者壓縮利潤方面，其實還是有比較多的空間？

A：因為他們都是把費用當成了未來投資，所以這個地方都是投得很重的。包括IT可能有上千人，包括總部職能可能有四五千人，包括每年的咨詢費可能也要掏一兩個億，像通達系它都不會掏，包括它每年的員工十幾萬，純社保就十幾個億，而通達系他們每年實際就交社保員工就是8000-1萬人，所以他們中間這塊有十幾個億的差別。

Q：快運的加盟制和直營制，分別有哪些優(yōu)勢和劣勢？更長遠來看哪一種模式更好？

A：直營制和加盟制實際上針對的是兩個市場，就像快遞一樣，不同的履約能力對應的是不同的需求。雖然都是快運，但是有一部分是叫做高端快運，需要直營去做履約，但是這個市場不會特別大，可能只是整個快運行業(yè)20%-30%，其他大部分還是需要高性價比的，我們認為在這個里邊未來加盟制肯定還是主流，加盟制能夠支撐的企業(yè)會多一點，然后直營可能里面就1-2家。

Q：會不會后面物流行業(yè)再掀起一輪并購潮？

A：并購未來幾年肯定是會越來越多，但是并購有個前提它是有足夠多的理想標的?，F(xiàn)在物流行業(yè)最大的問題就是由于底層競爭不合規(guī)各種問題，可被并購的標的相對來講比較小也比較少，需要一級市場的投資人去做培養(yǎng)。原來大家投物流的時候，更多的是孵化到上市，但是現(xiàn)在慢慢看到行業(yè)并購的案例出現(xiàn)，未來會促成更多比德邦要小一些，可能只是幾十個億或者十幾個億這類企業(yè)并購的產(chǎn)生。當然這種重磅交易快遞公司接下來肯定還會有，因為行業(yè)是支撐不起這么六七家的，但是體量上來說，類似德邦、甚至包括申通這種并購，數(shù)量畢竟少。

Q：韻達的快運現(xiàn)在發(fā)展的怎么樣？

A：它現(xiàn)在基本有點掉隊，和德邦之間基本沒有協(xié)同，因為他兩個很難做協(xié)同，德邦服務的是兩塊多一公斤的，韻達服務的是幾毛錢一公斤的，這個很難做協(xié)同的，頂多會有一些客戶信息的共享，其他應該很難。

Q：這次京東收購德邦后，韻達在德邦里的角色？

A：韻達時投就是以財務投資為主，戰(zhàn)略投資為輔去投的。韻達一直在成本管控方面著稱，一開始想在這方面給德邦一些賦能，結(jié)果一插手發(fā)現(xiàn)這是兩碼事。通達系在管理方面的基本功其實和德邦、順豐差距是非常大的，所以它那套模式只適合它的快遞，其他方面幫不上忙。

Q：想了解一下現(xiàn)在中通和百世的快運業(yè)務做得怎么樣？

A：首先行業(yè)按照業(yè)務量來講安能是第一，公司市值表現(xiàn)不好，主要是因為和運營沒有關系的各種貸，拖累了它的市值，它是第一名，大概一天有4萬多噸。

第二名是百世快運，但是百世之前融了很多資，沒有用在快運，都投在快遞上了。百世快運其實起步也比較早，安能的實際操盤人祝建輝，百世快運早年間就是他創(chuàng)立的，叫全際通，百世快遞通過并購它起了盤。他和安能其實一直大概保持10：8這樣一個比例發(fā)展了很多年。但他的問題第一，是沒有拿到資源，第二是百世高層和快運之間中間有巨大的洪溝，百世集團本身那些高管原來都是做科技的，它下面的百世快運，骨架在框架在，但是管理的精細度很差，它的盤子還是比較大，是第二名。

中通快運是2016年才起盤，比他們要晚五六年，但是中通快運現(xiàn)在已經(jīng)基本做到了和百世快運規(guī)模差不了太多，假如百世快運日均3.5萬噸，中通快運大概能做到3.2、3.3萬噸，已經(jīng)很接近了，很快就追上來。中通快運改了很多安能和百世當年很多的弊病，所以起網(wǎng)的時候比較輕松。另外中通也沒有和投資人之間的博弈，所以中通快運現(xiàn)在事實上已經(jīng)實現(xiàn)了盈利，它的網(wǎng)絡的市值各方面比前面這兩個要更好一些，而且沒有前面的一些壓力。但是整個網(wǎng)絡和安能比還是有點差距的，他們?nèi)齻€貨量上來說大概是10：8：7.5這樣情況。

Q：德邦后面的中高層管理人員能不能留下來，還是說跨越速運去替換？

A：首先看德邦原來的高管最主要就是去兩個地方，一個是順豐的快運，另外一個就是京東本身。這兩個地方綜合上來講應該也有大幾十上百了?，F(xiàn)在并購完之后，他們也沒有很好的去處，另外德邦也沒有別人能夠去操盤，其他像安能、百世、壹米也很難吃得下這么多人。唯一能夠競爭一下人才的就是順豐，據(jù)說現(xiàn)在也在挖一些人，但能容納的畢竟有限。所以無論是從供給還是需求來講，應該大部分人要留下。京東本身里邊也有很多老德邦，基本上各條產(chǎn)品線和各個戰(zhàn)區(qū)線，有百分之四五十都是，所以它中間會有一波重疊的替換，基本盤不會變。